在香港不買樓了

陶冬



當匯豐銀行將按揭利率上調至Ｈ＋2％，筆者便意識到香港樓市在本週期的分水嶺已隱然若現。這不代表今後房價再無升值空間，不過風險回報比的天秤已經向另一方向傾斜。　

筆者自2009年起，便大聲呼籲買樓，因為香港的銀行體系並未受到金融海嘯的重創，卻沾了聯儲量化寬鬆政策之光。中國經濟亮麗，流動性過剩。今天筆者則認為除非需要結婚，投資性買樓的安全窗口已大致關閉。　

你可曾知道，香港的外幣貸款正以60％以上的速度增長著？中國實施宏觀調控，流動性驟緊，加上人民幣升值預期，令內地企業在港申請外幣貸款個案大幅上升。這些貸款的主體和使用地與香港無關，一般港人亦感受不到，卻直接影響著香港金融體系內的流動性和銀行的存貸比。由於貸款渠道多了，銀行便無需在本土按揭這條華容道上拚死減價搶客，於是HIBOR按揭的折扣便迅速縮減，實際利率上升。

簡單而言，在貸款需求上，香港與美國出現了分歧。其結果是在政策利率不變的情況下，香港的商業貸款利率自行上漲。當HIBOR按揭升至加2%時，HIBOR按揭與Ｐｒｉｍｅ按揭的借貸成本大致看齊，銀行會逐步減少同業拆息下的新造貸款，鼓勵以優惠利率作為按揭的基礎。在此之後，筆者甚至不排除Ｐ－ｘ％中的ｘ％折扣也會下降。其背後折射著中國中小企業、開發商資金短缺、香港銀行願意借錢這一事實。　

從租金成本與按揭成本的比較看，目前買樓仍然比較划算。不過供樓是長期的財務承諾，如果按揭利率在現有的基礎上再升150-200基點，租樓便顯得更便宜、更安全。與1997年時相比，香港整體社會在物業上的槓桿比率並不高，供樓負擔不過44-46%，這就決定了當年跳水式房價暴跌重現的可能性不高。而且，按揭成本上漲了，儲蓄利率並未上調。在通貨膨脹節節上升之時，還會有銀行儲蓄進入樓市（相信速度已經放緩），也使目前的房地產市場仍有上升的衝動。　　

然而，全球範圍內流動性回收已經啟動，利率上升只會有力度之爭，方向是肯定的。對於香港樓市，重要的不是聯儲何時加息，而是市場的加息預期何時升溫。加上中國經濟通脹高燒不退，增長風險隱現，資金流出香港的風險已不容低估。流動性見頂、利率見底，這個大趨勢是無庸置疑的（除非美國經濟再次探底）。　

在政策退出之外，筆者還擔心市場上爆出「黑天鵝」事件。歐洲債務危機、美國地方債困境、新興市場泡沫、中國房價下跌、美元轉向等均存在著重大的風險，在今後12個月內其中一至兩項爆煲並非小概率事件，由此隨時可能觸發突然而強烈的資金去槓桿。　

支持香港樓價的一大利好因素，是北水南下源源不斷，中國資金買房意欲旺盛。在經濟環境、勞工環境變化後，中國已經出現第三次移民潮，而且是資金主導的移民潮。香港的法治社會、基礎設施與相近的人文環境，令本港始終是內地資金轉移的首選。內地房市限購令，也將熱錢擠向香港尋求投機機會。

房市與股市不同，它的週期性起伏更加鮮明，更受外圍環境的影響，資金成本與槓桿水平對市場價格更是主導性因素。順週期操作很容易，在房市上試圖逆市賺錢則遠比在股市逆市中買好股賺錢更難。　

在一個瘋狂的牛市中預言頂部到來的確切時間，往往不得要領，因為市場本身已變得不理性。不過牛市尾聲時，資產價格雞犬升天卻是共通的徵兆。筆者無從預言香港房市在今後幾個月會不會還有一輪升浪，不過相信三年後的房價一定低過今日。大浪淘沙，讓資產在市場洗禮中顯出優劣吧。