美元利差交易 中國左右為難

信報財經新聞 社評



　　美元匯價和息率向來是主宰金融市場的重要因素，近期美元疲弱，帶動資源價格及相關股份上升，從事資源生產和出口的國家的貨幣也受惠；最新的現象，是市場上利用美元作利差交易（carry trade）。

　　眾所周知，金融市場利差交易最流行的是利用日圓，但由於在金融海嘯之後美國聯儲局大幅減息厲行量化寬鬆政策，令美元接近零利率，利差交易主角遂轉至美元身上。過去三個星期，三個月美元的倫敦同業拆息（Libor）創出自一九九四年以來首次在頗長一段時間內低於同期的日圓和瑞士法郎的拆借利率，「鼓勵」了投資者借入美元購買高回報的資產；據彭博的統計，美元利差交易成為了自二零零零年以來盈利最厚的生意。以本周三的數據計，三個月美元倫敦同業拆息為歷史低點零點二九一九厘，同期日圓和瑞士法郎分別為零點三五一九厘和零點三零三三厘，在過去二十年，美元倫敦同業拆息平均都高出日圓約三個百分點。

　　利用美元作為利差交易工具，一方面是美元基準利率和美元倫敦同業拆息都不斷下跌，息差有足夠吸引力，其次是市場主流意見不看好美元，而隨美元不斷貶值，利用其作為融資工具除了息差，還可以賺取匯價差，真是一舉兩得。根據彭博提供的數據，如果投資者今年三月借入一千萬美元購買巴西雷阿爾、南非蘭特等十種貨幣在內的一籃子貨幣，當時的借貸利率為一厘二七，整個交易至上周末計已錄得二成九收益，如果以市場慣用的日圓或瑞士法郎進行相同的投資，回報率則僅得一成九和一成六，可見美元利差交易的吸引力。

　　最近內地和香港股市炒得熱火朝天，到底有多大比例資金是以美元利差交易而生的，不容易有準確數字，但美元成為利差交易的低息貨幣，在市場上會承受龐大的拋空壓力，令美元匯價進一步走軟，目前金融市場的表現，很大程度就是美元息率和率雙雙處於低水平的「後遺症」；現在問題是，到底美國會容忍這種現象到什麼時候？

　　跟日本長期維持低利率不同，美國不願見美元過度貶值，奧巴馬政府正在不斷表達在適當時候退市、讓貨幣政策回復正常的願望，包括調升利率；據芝加哥商品交易所的數據顯示，美國聯儲局在明年第二季會加息的機會率達百分之五十九，可見市場已開始注視美國「轉勢」的苗頭，而美國息率一旦掉頭向上，全球金融市場勢必翻天覆地，在目前股市和資源價格持續向好的日子，美元走勢成為了最大的風險來源。

　　以目前情況來看，如果全球經濟的復蘇情況比預期差，出現另一波的震盪，例如歐羅區信貸惡化、新興市場出現資產泡沫爆破等，屆時投資者又會轉投美元資產以作避險，美元就會出現明顯轉勢；但是，以目前全球復蘇的情況來看，這種第二波衰退的可能性愈來愈微，令看淡美元的人「信心大增」。

　　對中國來說，美元弱勢意味著全球經濟回穩，資金離開美元資產改為投向其他產品或市場，而美元利差交易帶來的資金潮，也有利大陸及區內的股市；但是，美元疲弱及長遠存在的美元貶值和美國嚴重通脹危機，對於手持大量美國國債的中國政府來說，始終是一個計時炸彈。美國財政部本周三的報告顯示，在四月和六月兩次減持之後，中國在七月份再次增持美債，數額由六月的七千七百多億美元，增至八千零五億美元；就在恢復增持美債之際，美元又再陷入大弱勢，對中國來說是另一次打擊。事實上，美元轉強或者轉弱，對中國都有負面影響，這種以美元「綑綁」人民幣的貨幣政策對中國來說已成為最大負累。如何建立獨立自主的貨幣政策，是後海嘯時期中國財金官員的首要工作。