美國經濟的復蘇之途

陶冬


1969年，美國將第一個太空人送上月球，爲此全國花費了255億美元。2010年，總統奧巴馬會將美國的GDP送上月球，爲此納稅人最終可能付出上萬億美元的代價。當年月球上邁出的一小步，是人類歷史上的一大步，如今奧巴馬大筆一揮，將是美國財政史上的一大步。幾代美國人將爲此埋單，不過美國經濟增長也因此可能較快地脫困。

今天的美國經濟正遭遇著1929年大蕭條以來最嚴峻的局面。次貸危機演變成一場金融海嘯，銀行資本遭到重創，資金信心幾近崩潰。隨著七○○○億美元金融拯救方案的落實，針對金融企業的信心危機可能暫告一段落，金融體系的最壞時間應該已經過去。但是，實體經濟的衰退才剛剛開始。

儘管銀行得救了，銀行並不願意將央行注資所産生的資金流動性傳遞到實體經濟，爲有需要的企業和個人貸款。雖然政策利率接近於零，商業利率仍居高不下，信貸尺度極其嚴苛，迫使整個經濟(無論是企業還是消費)繼續減債，拉低有效需求。

以汽車業爲例，由於債券市場融資困難，底特律汽車商被迫大幅調高汽車貸款的信貸評分標準，將全國46％的潛在購車人拒之門外。這樣做無形中對已經掙扎在死亡邊緣上的三大汽車商構成進一步打擊。不僅汽車業，信用卡、住房按揭等其他領域也受到同樣的困擾。

最令人擔心的是勞工市場。美國的勞工就業人數較高峰期收縮了約1.1％，但是在過去九個經濟下行周期中，就業人數平均下降2.1％。換言之，儘管金融市場血流成河，就業市場還面臨著相當一段的調整。近來勞工市場調整明顯加速，而此對消費信心、房地産市道、銀行壞帳等方面的影響也會逐步浮現出來。

在信貸收縮和就業惡化的夾擊下，美國經濟形勢已經急轉直下。2008年第四季經濟增長估計在-4%左右，2009年第一季底甚至可能滑落至-5-6%，用危急來形容目前美國經濟，毫不誇張。
特殊時期召喚特殊政策。美國聯邦儲備局在減息、注資上可謂不遺餘力，央行許多時充當著第一救援人，而非最後救援人(lender of last resort)的角色。聯儲利率已接近零，伯南克便動用“數量擴張”繼續放鬆貨幣政策，爲經濟注入流動性。所謂數量擴張，就是央行在利率政策失效(通常陷入流動性陷阱)時，通過直接購入債券、放寬購入債券標準，來增大系統中的流動性，進而影響收益曲線的水平和形狀，迫使銀行更多地貸款。人們往往關注聯儲的零利率，其實利率在目前水平上的變化，對經濟幫助有限。聯儲購買評級較低的債券，對流動性、風險意識的影響實際上更大。伯南克主持下的聯儲的資産負債表由去年九月的8000億美元，膨脹到2.2萬億，並有機會升至4萬億美元，在經濟史上是一個創舉。

當然刺激經濟的主角是財政政策。在奧巴馬一月二十日宣誓就任美國總統之前，許多財政擴張政策的細節並不清晰。不過從思路上看，奧巴馬會爲中産階層永久性減稅，同時推出艾森豪威爾威爾時代以來最大規模的基礎設施建設。筆者估計，這種財政擴張的總規模可能達到1-1.3萬億美元，奧巴馬輕易可以獲得美國總統中的「赤字王」稱號。這些財政政策從2009年第二季底開開始推出，GDP增長從今年下半年開始升至2.5%左右，至2010年美國經濟可能增長3.5-4%。不過這是一個奇怪的增長，是私人需求消失、公共開支激增下取得的增長，是民間減“去杠杆化”，政府“加杠杆化”下取得的增長。這種增長的效率和質量未必高，可持續性自然也是一個問號。

房地産是另一個可能出彩的領域。次貸危機戳破了美國的房地産泡沫，信貸收縮和就業惡化使這個調整周期更痛苦、更危險。不過恰因爲這種危險性和整體經濟的聯動，使奧巴馬政府不得不祭出非常規模的救援計劃。媒體報導美國政府有意通過干預市場，引導三十年按揭利率下降到4.5%。如果屬實，必將對房地産市場帶來重大利好。各城市的資料參差不齊，不過揭揭利跌至4.5%，意味著美國全國的可承擔指數(affordability index)由目前的140跳升至180，意味著全國91%的就業人口可以買得起住房。再加上國會可能推出的按揭債務重組安排，美國房市可望在2009年下半年或2010年初回穩。

經濟的放緩、需求的減少、信貸的收縮、就業的惡化、油價的驟跌，將美國的物價水平由過熱拉至偏冷。CPI預計在2009年夏季滑至-2%，扣除能源、食品的核心通脹則爲1%(年底接近0%)。通脹的消失爲聯儲超進取的貨幣擴張掃清了障礙，不過也使企業投資、個人消費變得更謹慎。

筆者認爲，美國經濟可以在2009年下半年或2010年上半年重新恢復到比較強勁的增長。但是這個增長幾乎是政府和央行一手促成的。民間的“勒緊褥腰”和政府的“大灑金錢”，形成鮮明的對照。許多人將今天的美國與上世紀九十年代初的日本相比較，的確兩者之間有許多相似之處。但是，今天的美國在拯救銀行上、貨幣擴張上、財政支出上，比當年的日本出手更果斷、力度更強烈，因此增長就此一蹶不振的風險比較小。然而政府行爲無法永遠越俎代庖地替代民間經濟活動，而且政府眼下做得越多，便爲日後美元、美債和美國的政府信用埋下越大的定時炸彈。

看來美國經濟短期的增長風險，似乎可以隨著政府、央行的超級救援行爲而消退，但是長期的趨勢並沒有改變。美國消費者瘋狂消費的時代已經結束，信用無限制擴張的時代已經結束。美國經濟增長在相當長一段時期，應該低於潛在增長水平。也許美國將面臨的不是“大蕭條”，而是政策性擴張護衛下的“大放緩”。